办事指南

通货紧缩的危险钟摆摇摆不定政治家和央行行长并未向全世界提供所需的通货膨胀;一些经济体面临破坏性的通货紧缩而不是印刷版iconOct 2014年第23期

点击量:   时间:2017-04-22 02:08:02

<p>这是一种有害的威胁,更是如此,因为它一开始似乎几乎是良性的经过两代人对抗通货膨胀的斗争,为什么要担心如果胜利看起来有点过于完整,如果古代敌人如此畏惧不再对它所绑定的链条施加压力</p><p>但是,在20世纪80年代和90年代,稳定的低通货膨胀率和通货膨胀风险接近于零并没有那么遥远</p><p>随着通货膨胀的下降,通货紧缩变得越来越容易正处于这种危险的境地,世界现在在美国,英国和欧元区中央银行有2%的通胀目标三者都低于该目标在意大利,西班牙和希腊,经历了痛苦的经济危机和衰退,它低于零(瑞典和以色列也是如此)经过十多年的奋斗,2013年最终摆脱通货紧缩的日本正在努力争取不退货消除税收增加和通货膨胀的影响只有一半达到2%的目标即使在中国通货膨胀率低于2%,与4%的中央政府目标相比(见图1)升级您的收件箱并获取我们的每日调度和编辑精选一直低于已经很低目标的低通道本身就是不好的;它可能容易导致的通货紧缩更糟糕有几个原因相信明天赚钱的价值会低于今天的钱,这会阻碍投资;相信明天购买的商品将比今天购买的商品便宜扼杀消费中央银行家不能再设置真正的(即通货膨胀调整后的)利率低到足以恢复需求工资,收入和税收收入全部停滞,破坏了能力家庭,企业和政府偿还债务 - 实际上,这些债务在通货紧缩时会变得更加繁重威胁特别严重,因为大多数富裕国家的央行已经将利率降低到零,以刺激支出的替代途径寻求强硬的政客阻止财政政策,这对于股市暴跌,债券收益率和大宗商品价格下跌的中心因素在10月13日开始的那个星期震撼市场低通胀的普遍性最新通缩恐慌的催化剂本身就是一个很大的积极发展这一事实表明世界的价格il已经从6月底的115美元下跌到今天的85美元左右,导致整体通胀大幅下降(核心通胀,不包括能源,并不是那么低)全线下跌商品价格将再次下跌04个百分点摩根大通表示,未来几个月的通货膨胀会给各种石油出口国带来问题(见文章),但对于石油进口国来说,这相当于减税,IMF的经验法则是,油价下跌20美元大约是04百分比指向全球增长下降到漩涡但是让快乐受限制油价下跌部分是由于供应增加,但它也是全球增长放缓的产物中国对原材料的需求放缓已经触及新兴市场 - 市场商品供应商特别困难并且能源引起的价格下跌虽然对消费者购买力有利,但却有可能增强整体通胀率下降的预期;这种预期很容易成为自我实现的威胁的一部分,近几个月投资者对中央银行提高通胀率的能力或意愿失去信心</p><p>他们期望的通胀率可以通过观察来推断与通货膨胀相关的衍生品合约或通过普通,名义债券的收益率减去通胀指数债券的收益率这一差价代表未来几年的预期通货膨胀这两项指标也受到其他影响,如市场流动性水平;这些因素可能解释了近期市场动荡期间预期利率的一些波动但不仅仅是这种波动,并且有一个稳定的模式:美国,欧洲和日本的通胀预期自夏季以来一直处于下滑趋势(见图2) )在欧洲,预计五年内的通货膨胀率已从7月份的21%下降至182%,远低于欧洲央行设定的2%通胀目标 正是这一下降促使欧洲央行行长马里奥·德拉吉在8月份承诺,银行将“使用所有可用的工具”来恢复它</p><p>欧元区的通货膨胀率迅速进一步下滑至9月份的03%,虽然这可能主要是由于石油,但核心通货膨胀率仍然低得令人不安</p><p>国际货币基金组织最近将欧元区通缩的可能性定义为12个月内价格下跌的两个季度 - 即30%在未来一年由较便宜的石油驱动的短暂通货紧缩在某些情况下是可以容忍的事情确实有时通货紧缩可能是鼓励潜在发展的一种表现例如,在提高生产率时可以带来经济以更低的成本生产更多的商品和服务,提高消费者的实际收入在世界达到黄金标准的同时,有几个这样的“通货紧缩”时期;随着货币供应量的增长受到限制,只要产量快速增长,价格就会下降迈克尔·博尔多和两位经济史学家安德鲁·菲拉尔多指出美国19世纪80年代为“良好的通货紧缩”时期,产出增长2%至3从1873年到1896年每年的百分比尽管如此,实际工资的下降对许多行业的工人造成了不利影响相反,当需求长期低于经济供应商品和服务的能力时,通货紧缩会导致通货紧缩,从而导致产出缺口降低价格和工资;需求进一步减弱债务加剧了周期:随着价格和收入的下降,债务的实际价值上升,迫使借款人削减支出以偿还债务,最终使事情变得更糟这种病态在美国大萧条期间造成了极大的伤害,当时经济学家欧文·费舍尔(Irving Fisher)同时在德国以“债务通缩”通货紧缩的名义对其进行了诊断,尽管在20世纪20年代恶性通货膨胀造成的损害中,在共同记忆中黯然失色,导致了多次银行倒闭</p><p>由此导致的失业,工资削减和信贷紧缩有助于激励工人并为纳粹提供支持过早的葬礼在第二次世界大战后的几年里,一种摆动的方式摆脱了20世纪30年代的其他回忆,给通货膨胀带来了财政和货币政策的偏见这有助于在20世纪70年代导致固定汇率的崩溃</p><p>然后花费数十年的时间从​​系统Deflatio中挤出不可接受的通胀水平n从政策制定者的记忆和担忧中消失 - 直到日本在20世纪90年代后期陷入通货紧缩,因为房地产泡沫崩溃导致银行体系陷入瘫痪,日本通货紧缩的教训之一就是经济学家们在运行期间感到意外经济学家预计只会看到低通胀,而不是通货紧缩 - 正如他们今天所做的那样他们可能会再次出现错误即使他们不这样做,低通胀的问题也非常类似,如果不是那么严重,通货紧缩正确的公司销售疲软通常会通过冻结名义工资来调整并允许更高的价格来恢复利润也就是说,他们削减实际工资如果价格没有上涨,这将无法工作削减名义工资很难,因此公司可能会解雇工人而不是最近的工作人员旧金山联邦储备银行的论文认为,这种工资粘性阻碍了美国公司在上次经济衰退期间调整成本的能力,这可能会加剧德拉吉辩称的失业率工资粘性解释了为什么失业率在西班牙变得更加糟糕,直到最近工资相对严格,而在爱尔兰,这表明另一个问题对于欧元区而言,整体通货膨胀意味着对外围最弱国家的真正通货紧缩需要纠正他们的失去对核心的竞争力 - 也就是德国,因为他们不能贬值,他们的价格和工资必须上涨得更慢如果德国的通货膨胀率已经很低 - 它今天的价格已经达到了08% - 而且价格必须直接下降在外围这确实在西班牙,意大利和希腊发生的事情就像通货紧缩一样,低通货膨胀会增加私人债务的负担;收入增长的速度慢于公司,消费者和政府在贷款时的预期</p><p>这可能会导致企业减少投资,家庭减少支出“这是造成恶性负面螺旋的肥沃土壤,这也会影响预期,”德拉吉先生5月份提到 至于政府,国际货币基金组织已经研究过四次以前的低通货膨胀事件 - 1912年的意大利,1996年和2001年的瑞士,以及1986年的日本 - 并且平均发现他们每年将公共债务与GDP比率提高125个百分点这不是这种提振的好时机自2008年金融危机爆发以来,世界变得更具杠杆作用;根据日内瓦关于世界经济报告的报告,2013年发达国家国内生产总值的公共和私人债务总额达到了272%</p><p>家庭债务可能不再像英国和美国那样高,但是各国政府已经开始松懈在那些政府可以打印自己的资金的国家,这并没有提高偿付能力问题,而在欧元区,他们做不到,公共债务的增长率低于英国和美国</p><p>但总体而言掩盖集团内部的差异债务在德国已经下降,但它在外围大幅上升(见文章)这些债务是可以忍受的,只要政府可以按目前的低利率借款 - 意大利为25%,西班牙为22%但是,如果通货紧缩开始,名义GDP停滞不前就会变得不可持续投资者会坚持要求更高的利率,债务将会螺旋式上升,对违约的担忧将会自我实现作为银行信贷分析师的Peter Berezin,据称,欧洲央行可以帮助一个流动性差的国家,而不是那个已经破产的国家“这就是为什么希腊违约,欧洲央行无能为力做任何事情”失言这种低通胀最令人不安的影响是货币政策中央银行通过降低实际利率(即名义利率减去通货膨胀率)来刺激支出这会增加投资并抑制储蓄,减少产出缺口提高需求以平衡投资和储蓄所需的实际利率称为均衡实际利率当需求疲软时,均衡实际利率可能为负,而在低通货膨胀率下,中央银行很难设定一个名义利率来实现这一点而且因为名义利率在实践中从不低于零(你可以随时保持现金中的货币)通货紧缩使得负实际利率不仅难以实现,而且算术上也是不可能的:减去负数(通货膨胀率,在情况下)从一个必须为零或更高的数字开始,你总是得到一些积极的东西虽然经济学家对均衡实际利率的当前水平持不同意见,但他们普遍认为它低于过去根据一个被广泛采用的方法美联储的托马斯·劳巴赫和约翰·威廉姆斯,美国的均衡实际利率从20世纪60年代的4%以上下降到20世纪90年代的2%,现在略有负面市场似乎与英格兰银行首席经济学家安迪·霍尔丹一起分享这一判决最近指出,英国市场预计未来40年实际利率将保持负值,这可能是预期均衡实际利率的一个很好的近似值</p><p>这种与储蓄和投资相匹配的长期困难归因于“长期停滞”,这个术语是由阿尔文汉森在20世纪30年代描述美国经济无法恢复充分就业那些使用它来描述今天的困境的人认为它来了部分是为了应对最近的全球危机,这使得企业和家庭在任何给定的利率下都不能或不愿意借款,部分是由于长期趋势的结果自2008年以来企业投资在美国,欧元区和日本投资研究提供商ISI集团指出,日本的现金流不足,这使得企业成为净储蓄者而不是借款人</p><p>这反映出对短期销售的预期较低以及人们认为随着人口老龄化,市场将萎缩和良好的更深层次的信念</p><p>投资机会将变得罕见不断上升的不平等可能会加剧这一过程:富人比新兴市场更努力地储蓄以压低本国货币并将由此产生的贸易顺差推向富裕世界的债券市场做进一步的危害长期停滞使得低通胀更多昂贵,因为它降低了实现充分就业所需的实际利率哈佛大学的拉里萨默斯认为没有可能名义利率,可以平衡投资和储蓄在今天的通货膨胀率 这也使得通货紧缩和通货紧缩的可能性更大:需求的缺乏进一步压低了价格和工资这使得央行更加迫切需要通胀回升但市场并不认为它们可以或将会:因此通胀率预期下降巴克莱银行的迈克尔庞德指出,尽管三轮量化宽松政策(QE)将数万亿新增资金投入金融体系,但美国的核心通胀率仅保持在15%,因此很容易理解为何市场可能会这样认为但市场可能出售中央银行做空日本对通缩的多边攻击正在产生结果,直到第二季度的税收增加使经济回归美联储的量化宽松政策和零利率政策帮助将失业率降至6%以下并防止通货膨胀进一步下降面对通货紧缩的逆风而言,欧洲央行已将希望寄托在银行的定向贷款,购买10月20日开始的担保债券和purc尚未启动的资产支持证券的支持这些努力尚未大幅改变市场心态,部分原因是它们不会显着扩大欧洲央行的资产负债表,随着银行偿还以前的贷款,资产负债表一直在缩小中央银行资产负债表更加致力于通货膨胀如果这不起作用,欧洲央行可以直接购买公司债券有11万亿欧元(14万亿美元)的非金融公司债务和78万亿欧元的金融公司债务收购部分债务将使欧洲央行的资产负债表大幅扩张下一步将是购买政府债券德国政府和该国央行行长Jens Weidmann仍然坚决反对这些措施(见但是,面对欧元区范围内的通货紧缩,反对意见可能会消失</p><p>然而,量化宽松政策是否会奏效是另一回事“如果它对美联储不起作用,为什么呢</p><p>它对欧洲央行有用吗</p><p>“庞德先生想象悲观的投资者会问自己如果欧洲量化宽松政策如何提供帮助,其中一个方法就是推动欧元走低</p><p>看着美联储削弱美元并推高美元欧元通过自己的QE,“欧洲央行认为,'现在轮到我了',”摩根士丹利的Elga Bartsch表示,这反过来将使美联储的工作更加艰难;美元近期上涨将推动通胀略微降低美联储官员在10月28日会面时将面临这一问题他们已经表示他们计划将现在每月运行150亿美元的量化宽松政策结束</p><p>这会削弱美元并传达他们恢复通胀的决心相反,他们将不得不依赖前瞻性指引 - 如果有必要,可以将利率保持在零一年或更长时间这项工作因美国联邦政府考虑的怀疑而变得复杂化2%的上限而不是目标在他们自己的预测中,几乎没有美联储政策制定者预计通货膨胀率将达到2%,并且许多人认为未来几年它将会达不到通货膨胀可能超过2%的更明确的口头承诺可能会消除怀疑一旦接近该水平,美联储将收紧货币政策的限制已经将注意力转移到财政政策上一种激励需求并推动通胀回升的激进方式我从米尔顿·弗里德曼提出的结束通货紧缩的处方:直升机投入资金在现代变种中,这种“直升机资金”将由政府发起重大的新支出,可能是基础设施,或减税,以及银行购买债券用于弥补由此产生的赤字如果央行承诺永远不会摆脱这些债券,那么公众和投资者都不必担心如何偿还这笔钱花旗集团的Willem Buiter认为这将是一个“毫无疑问“对美国来说,急需更好的公共基础设施,并且由于美元的储备货币地位可以发行几乎无限量的国库券</p><p>在欧洲,Buiter先生说,相当于欧盟允许外围国家运行更大的赤字</p><p>欧洲央行独立启动量化宽松以购买由此产生的债券外围国家将不得不承诺进行结构性改革,以提高债券长期增长率,以及他们支持更多借贷的能力 尽管这些计划的经济学很简单,但政治仍然是政府仍然注重控制赤字的事情在美国,共和党人可能在11月选举后控制国会两院,他们坚决反对新的刺激计划在欧洲,周边国家不能Buiter先生表示,在没有采取这种行动的情况下,包括意大利在内的几个外围国家的债务重组迫在眉睫,并且不能排除欧元的分裂“政治上,